龙头赛道，价值、成长和红利共振
下面是小编为大家整理的龙头赛道，价值、成长和红利共振,供大家参考。
目录 家电行业特征分析
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白电
........................................................................................................................................................................................ 4
黑电
........................................................................................................................................................................................ 5
厨电
........................................................................................................................................................................................ 6
小家电
.................................................................................................................................................................................... 7
需求端分析
............................................................................................................................................................................ 8
疫情影响
............................................................................................................................................................................. 12
家电 ETF：聚焦龙头，估值、成长、红利共振
................................................................................... 14
聚焦龙头
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估值、盈利和红利的共振
.................................................................................................................................................. 17
与宽基指数横向比较
.......................................................................................................................................................... 19
国泰基金管理经验丰富
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........................................................................................................................................................... 22
图表目录 图
1 ：家电行业产业链示意图
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图
2 ：空调行业均价走势和申万白电指数
ROE
............................................................................................................ 5
图
3 ：彩电价格竞争激烈
............................................................................................................................................................ 5
图
4 ：申万白电、彩电指数
ROE
的差异
.................................................................................................................................. 6
图
5 ：地产销售、
厨电行业销售、
龙头公司收入与估值表现年度拟合图
......................................................................... 7
图
6 ：小家电行业表现出品类多、但品类规模较小的特征，近年来细分品类拓张更为丰富
.............................................. 8
图
7 ：典型家电的城镇居民每百户保有量（单位：台 / 百户）
................................................................................................ 9
图
8 ：典型家电的农村每百户保有量（单位：台 / 百户）
........................................................................................................ 9
图
9 ：
2019
年下半年以来，地产竣工端开始回暖
................................................................................................................ 10
图
10 ：
2012
年以前的空冰洗内销量有望进入更新周期（单外：万台）
........................................................................... 11
图
11 ：
2003
年 “ 非典 ” 疫情前后家电板块社零增速
............................................................................................................... 12
图
12 ：
2009-2019
年，线下主要家电品类的终端平均销售节奏
....................................................................................... 13
图
13 ：产业在线数据，空冰洗出口各大洲的销量占比
........................................................................................................ 13
图
14 ：
1~2
月线上销量仍然正增长的品类
............................................................................................................................ 14
图
15 ：
家电
ETF
在白电、厨电和小家电上权重较高（截至
2020.3.31 ）
...................................................................... 15
图
16 ：不同行业分类方式的区别
........................................................................................................................................... 15
图
17 ：家电核心板块龙头在竞争格局优化后形成长期超额收益（与上证综指比价，对数坐标）
................................. 16
图
18 ：家电板块中黑电、照明等与传媒板块股价走势相关性更高（与上证综指比价，对数坐标）
............................. 16
图
19 ：
家用电器指数
PE
处于相对低位（单位：左轴 - 倍，右轴 - 指数点位，截至
2020.4.24 ）
.................................. 17
图
20 ：国开债到期收益率近期快速下行（ % ）
.................................................................................................................... 18
图
21 ：
家用电器指数有更高的
ROE ......................................................................................................................... 19
图
22 ：
家用电器指数当前
PEG
仍有提升空间
................................................................................................................... 20
表
1 ：估计
2020
年更新需求
................................................................................................................................................... 11
表
1 （续）：估计
2020
年更新需求
........................................................................................................................................ 12
表
2 ：家用电器指数（ 930697.CSI ）前
10
大（截至
2020.3.31 ）
.................................................................................... 14
表
3 ：预计家用电器股息率或为
3.16%
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表
4 ：家用电器指数估值、盈利和红利共振
.......................................................................................................................... 19
表
5 ：家电
ETF
的产品要素
.................................................................................................................................................... 20
表
5 （续）：家电
ETF
的产品要素
.......................................................................................................................................... 21
表
6 ：国泰基金
ETF
布局早，涵盖各大类资产
.................................................................................................................... 21
表
6 （续）：国泰基金
ETF
布局早，涵盖各大类资产
.......................................................................................................... 22
家电行业特征分析
从上下游产业链来分，家电行业可以分为上游零部件、中游家电制造和下游的销售渠道环节（图 1 ）。
图 1：家电行业产业链示意图
资料来源：
Wind,
申万行业分类、中信行业分类、
从行业地位来看，中游家电制造是产业链的核心，对上下游溢价能力强、利润率较高，按品类又可细分为白电、黑电、厨电和小家电等。
白电 在各种品类中，又以白电的竞争格局最好、护城河最深。
2005
年之前，白电行业内部竞争激烈，虽然行业整体增长迅速，但个股层面利润不佳，股价疲软。
2005
之后，激烈的竞争性降价叠加大宗商品价格上涨，使得市场份额开始向龙头公司集中，过剩产能开始出清，格力、美的、海尔等龙头的品牌溢价、对上下游的定价能力逐步建立，龙头公司的竞争优势极为突出，在很短时间以相对较小的代价达到肃清市场的目的
1 ，使得白电板块很早实现了寡头竞争格局。图 2
是空调行业均价走势和申万白电指数 ROE。
图 2：空调行业均价走势和申万白电指数 ROE
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15% 4500
4000
3500
3000
2500
2000
内销终端价（元/台，右轴）
申万白电指数ROE（左轴）
资料来源：
Wind,
长江家电小组 1 ，
黑电 黑电板块则呈现出另一番图景。黑电更加偏向消费电子属性，产品更迭速度快，从最早的 CR T 到 DLP
再到 LCD 、等离子、再到 O L ED/Q LED 、 4 K 和 8 K。技术变化太快的行业比较难以有积累，押注下一代技术的机会成本高，有可能上一代技术还没有收回初期投入成本，下一代技术就已经弯道超车，上一代技术面临价格竞争激烈（图
3 ），不容易形成很深的护城河，行业 ROE 不及白电（图 4 ）。
图 3：彩电价格竞争激烈
1,600
1,400
1,200
1,000
800
600
400
200
0
零售均价 : 液晶电视 :55"
LED
零售均价 : 液晶电视 :32"
LED
资料来源：
Wind,
1
《景气弱复苏，向确定性要溢价——家电行业 2020
年度投资策略》，长江家电， 2019 . 12 . 19
18 - 08 18-05 18 - 02 17-11 17 - 08 17-05 17-02 16 - 11 16-08 16 - 05 16-02 15 - 11 15-08 15-05 15 - 02 14-11 14 - 08 14-05 14 - 02 13-11 13 - 08 13-05 13-02 12 - 11 12-082019E 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000
图 4：申万白电、彩电指数 ROE 的差异
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
-20%
申万白电 申万彩电
资料来源：
Wind,
厨电 以老板、华帝为代表的油烟机、燃气灶等大厨电也呈现出类似白电的寡头竞争格局。厨电又具备较强的装修属性，地产后周期特征明显，厨电行业终端需求、龙头企业收入表现与地产销售增速呈明显正相关性；但行业龙头依靠渠道红利可以实现穿越地产周期的增长（图 5 ）。同时，近年来精装房兴起带来的厨电在工程渠道的增量更加利好龙头。
2019E 2018 2017 2016 2015
2014
2013
2012
2011
2010
2009 2008 2007 2006 2005 2004
2003
2002
2001
2000
图 5：地产销售、 厨电行业销售、 龙头公司收入与估值表现年度拟合图
资料来源：
Wind,
长江家电小组 2 ，
小家电 如果说随着传统白电、厨电渗透率提升，行业逐渐进入了稳定成熟阶段，那么小家电目前仍处于成长期。与传统大电品类相比小家电更新周期较短、可选消费性质较强，行业结构升级趋势确定，成长空间更为可观。小家电行业的核心成长动力是不同功能需求被满足时所衍生出的小家电品类扩张，品类拓展方向逐步由大的主流需求向更加细分化的功能需求转化（图
6）。同时，社交电商等“网红流量”模式，在以往满足基本需求的基础上又以“小爆品”的形式主动创造非计划性需求，从而成为新的爆发点。
图 6：小家电行业表现出品类多、但...
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